牛市排雷必考题韭菜必看去年问题上市公司长啥样

　　叶晓丹赵李南文多梁枭
　　久雨不知春去，一晴方知夏深。
　　7月8日，A股全天交易量1257。87億股，成交金额达15421亿元。没人怀疑，牛市已来，在火爆的交易行情背后，90后新投资者也开始涌入市场。
　　对于刚入市的新投资者来说，安全第一的投资者教育永不落伍。在别人恐惧时我贪婪，在别人贪婪时我恐惧，投资人要如何避开暗雷深礁，如何在不确定的形势中更好地做价值分析、风险预判？前车之鉴或许能提供更多的教训和参考。
　　为此，我们对2019年A股3000多家上市公司披露的年报进行了梳理，尤其聚焦了非标类型的上市公司。我们从非标意见、行业分布、董事长薪酬、资产负债率等角度，完成了高风险上市公司的画像。这些分析资料，将帮助新的投资者迅速了解一家高风险公司的特点，从而有效回避。职业投资者对非标公司啥态度？
　　非标审计意见的年报，是相对于标准审计意见的年报而言，代表注册会计师认为这家公司的财务报表质量有疑问，不完全合格。至于不合格程度，通常以4种形式出现：带强调事项段的无保留意见、保留意见、无法表示意见和否定意见。
　　其中，无法表示意见是严重程度仅次于否定意见的类型，相当于对财务报表的可信赖度投出了弃权票。截至7月10日，A股上市公司2019年年报还没有出现被出具否定意见的情形。
　　一位资本市场机构投资人透露，按照其工作习惯和风控要求，如果涉及到财报审计意见为非标的，就会剔除出股票池。
　　非标意见意味着财务情况看不清楚。虽然说尽信财报不如无财报，但财报本身如果都没有了对应的审计意见，则更让财务报表参考价值大大降低。哪些行业里非标公司更多？
　　让你不大能想到的是，265份非标年报中，环保及公用事业行业涉及的非标数最多。
　　为什么是环保及公用事业行业？
　　高禾投资管理合伙人刘盛宇认为，环保行业最核心的问题在于涉及PPP项目，而要理清楚PPP业务的项目进度、利润确认以及可能涉及的关联交易问题等，这在压实中介机构责任的大背景下，审计机构也很难出具肯定意见。
　　一些大体量的环保上市公司，业务涉及国内多座城市，这也加大了审计机构的审计确认难度，加之疫情影响，年报被出具非标的数量也相对比较多。
　　对于为何有些行业有多家被出具非标准意见的公司，而有些行业一家也没有，艾媒咨询集团CEO张毅分析称：客观来讲，排在前面那些行业都（容易）会有很多说不清楚的账，这些行业的透明度不高，市场化程度也不高，这中间有很多说不清楚的东西，这也是发展阶段局限的。
　　张毅称：‘非标意见为零的那些（行业），你看它们有一个共同的特点，就是行业监管非常严格。比如银行业，这些行业的这种监管透明度、监管力度非常严格，所以这些行业基本上都很规范。另外，白电和黑电这种行业，市场化程度很高，充分竞争，也不会存在说不清楚的东西。无法表示意见的公司市值如何？
　　45家公司被出具了较高等级的无法表示意见审计意见，而这些公司多对应的是小盘股。不难想象，在创业中的、资金较单薄的公司，面对风险时，确实比那些成熟的、资金充沛的大公司更难。
　　不过，投资这种事，风险也总是与收入成正比的。非标公司的账面与同行有啥区别？
　　1、资产负债率
　　被非标的公司资产负债率的整体均值为87。18，明显高于行业平均水平的45。16，说明这些非标公司从资本结构上及偿债能力上更脆弱。其中不乏高达3067。50的ST节能、568。08的ST信威等。
　　对此，张毅分析道：像环保、物流等这些行业都会存在基础性投入的问题。就是前期可能要花很多资金投入，但是收款通常来说也不见得很快。比如说环保的项目，很多都是用的招投标，前面可能你就光是贴钱进去，可能半年或者一年甚至两年以后才会有收入，会涉及负债经营的问题。物流行业也一样。但是我觉得这个和‘非标没有必然关系，即使行业是这样的，也不应该是‘非标。
　　2、总资产周转率
　　从总资产周转率来对比，非标公司总资产周转率平均值为0。45倍，明显低于整体平均值的0。64倍，代表这些非标公司的资产周转速度相比行业较慢。其中唐德影视为0。05倍，ST天夏和ST金钰约为0倍。
　　张毅表示：资产周转率跟项目周期有关，应收账款本身就比较长，大型的这种工程基建相关的行业，通常来说它的资产周转是偏低的，跟行业特性有一定的关系。
　　3、净资产收益率
　　再从净资产收益率来看，非标公司比行业的净资产收益率低，非标公司的盈利能力更弱。如ST中绒、ST华讯和ST中新，净资产收益率分别为负15824。42、负592。32和负456。95。哪些负面情况的公司需谨慎看待？
　　我们统计了45份无法表示意见年报中出现的负面情况，发现最高频的词是债务违约、担保，而不是亏损、现金流这样的账面问题。
　　按照正常逻辑，公司出现债务问题的逻辑链是：业绩下滑、亏损、资金链断裂、举债、前期债务逾期、诉讼担保、债务逾期引发的问题应在业绩下滑之后。
　　因此，债务引发的负面情况在2019年这么高频，要么是这些公司早已进入业绩下滑阶段，要么公司一直在维持高速扩张方式且内控紊乱，导致很容易出现债务问题。而且，债务问题的曝出，并非上市公司自身说了算，还有债权人的利益在其中，因此被公众知晓的可能性更高。
　　另外，在债务问题大白于天下之前，还有一些值得注意的情况，如公司人员流失、大额商誉减值、资产减值、业务停滞等，这些都需要我们擦亮双眼，对公司经营情况多做了解。被监管处罚，年报是否就悬了？
　　我们还统计了2019年中，A股非标上市公司因为违规而被处罚的情况。可以清楚得到一个结论：受到更多处罚的公司，也更可能最终出现年报非标的情况。非标公司董事长过得怎么样？
　　还有一个比较有趣的数据，我们在265家非标上市公司中，统计了董事长薪酬排名前十的上市公司名单，其中顺纳股份董事长薪酬近3年增长速度最快，2019年比2017年增长了6倍多，但是顺纳股份近年来业绩下滑，上市公司人均薪酬2019年也低于2018年。顺纳股份2018年12月更换了董事长，目前，上任董事长已因涉嫌与非法吸收公众存款案件有关被逮捕。
　　张毅表示：董事长薪酬的高低应该跟企业的业绩增长和发展挂钩，一般来说这个是成正比的，我觉得这种收入增长也是可以理解的，因为董事长确实付出不比一般人。
　　但他也建议道：如果过去一年、两年被出具非标准意见，我觉得适当对董事长薪酬做一些限制也是应该的。压实机构看门人责任
　　数据显示，2012～2018年，被出具非标审计意见的年报分别为88份、81份、85份、99份、106份、127份和218份。
　　可见近年来年报被会计师出具非标意见的数量不断创新高。
　　高禾投资管理合伙人刘盛宇在接受采访时表示，从非标数量来看，一方面，近两年会计师事务所更加敢于亮剑提出非标意见；另一方面，2019年监管部门加大了对审计机构的监管力度，也倒逼审计机构出具更加真实的审计结果，在注册制的大背景下，也更加强调以信息披露为核心，压实中介机构看门人的责任。
　　张毅分析称：出具‘非标意见，对会计师事务所来说也是非常难以抉择的一个选择，上市公司其实是会计师事务所最好的客户，竞争非常激烈。所以，会计师事务所一般来讲是不愿意出‘非标意见的。出‘非标意见，通常来说是连企业内部的高管们都可能认为这是个问题。
　　所以会计师事务所一定要摆出非常扎实的证据出来，让上市公司无话可说。张毅称。非标并不是结局
　　被非标，并不意味着上市公司就失去了上涨的空间。
　　我们统计了45家无法表示意见上市公司年报发布后至7月8日收盘时的股价涨跌，发现有9家上市公司年报发布后股价仍有一定幅度的上涨，其中涨幅最高的是ST藏格，达41。24。牛市也要重质
　　由于工作，我与众多的投资者有过交流，笔者自己总结了这样的一个特点新进门的投资者和资深投资者皆认为公司的基本面很重要，唯独既不那么新、也不那么资深的这部分投资者，张口就爱说基本面是扯淡的，价值投资是扯淡的。
　　说到底，伟大的公司，才能够创造伟大的股价；昙花一现的公司，只能创造昙花一现的股价；债务缠身、濒临破产的公司，就只能创造濒临破产的股价。但过往，我们却也能够找到很多抄底垃圾股照样发家致富的案例，这是为何呢？
　　过往，A股市场上流行的一个词语是壳资源。由于上市制度是审核制，导致了企业上市难度大、排队时间长和上市成本高，在此情况下，有不少好公司愿意通过买壳重大资产重组的方式上市。那么，原本濒临破产的垃圾股，股价就可一飞冲天。
　　注意，这当中的关键是在好资产的注入，而不是殼公司本身。A股市场上，也有那么些老壳股一直没有迎来好资产注入，股价也并没有什么起色。
　　上述逻辑皆在于过往，因为现如今两点发生了改变。其一，退市制度的完善。退市现在是玩真的，触发退市条件就退市，保壳很难。其二，注册制度的推行。科创板、新三板都已经实行了注册制，好公司完全可以上科创板，而不是去买壳。
　　以往牛市中炒新、炒差的投资逻辑，在这轮牛市中大概率难以复制。
　　上市公司财报被出具非标意见，就好比在大坑前面写着前方危险。牛市选股也要重质，我们可千万别当冤大头。