前面我们介绍了跟“猪”相关的上市公司，像牧原股份、双汇发展，今天我们来了解跟“鸭”相关的上市公司。一说起鸭，我第一想到的就是享誉中外的北京烤鸭，但吃一顿烤鸭贵呀，而且还不一定能吃到正宗的。
除了烤鸭，既美味又随时可以吃到的就是鸭脖了。鸭脖最早是流传于清朝时期洞庭湖区的常德，之后在湖南、湖北、四川等地颇为流行。
大家千万别小看鸭脖，细心观察会发现，学校门口、小区楼下、商场负一楼等等，鸭脖店多得可以跟奶茶店相媲美了。
也对，我记得当初上高中时每周最快乐的时光就是晚自习后和同学点一杯奶茶、一份鸭脖，一起吃宵夜。
有这么一句话，从武汉到南京，没有一只鸭子能活着游过长江。
话是夸张了些，但也不是毫无根据，光卖鸭脖的上市公司都有三家，分别是绝味鸭脖、周黑鸭、煌上煌，鸭脖的消费市场可见一斑。
今天我们主要就来了解在休闲卤制品行业市占率第一的绝味食品。
一、公司介绍
上周六应朋友们的要求，特意单独写了一篇绝味的创业故事，相信都对绝味是如何做起来的有一个基本了解。
到2005年年底，戴文军在湖南开了61家绝味鸭脖的门店，之后开始拓展湖南省外的市场，2006年加上深圳和江西的门店，绝味的门店达到上百家。
随着门店的增多，相应的配套管理服务措施也随之加强。
2008年，上线全程冷链系统，并升级了基于全程冷链的第二代门店，2009年上线SAP-ERP系统，设立绝味管理学院。
到2011年年底，绝味食品全国门店的数量达到了将近3700家，销售额突破10亿，并获得7000万的资本增资。
拿到增资后一方面继续跑马圈地扩大加盟门店数量，另一方面也对自身的产业链进行整合。
在2015年，绝味食品成立十周年之际，公司升级迭代推出第四代门店（门店的代次更新主要就是门店运营的更新换代，比方说在第四代门店之后上线的会员系统，有利于门店对顾客信息进行管理，有助于销售工作，可以为门店“降本增效”），绝味鸭脖也成为休闲卤制品领导品牌。
2017年，绝味食品成功在上海交易所上市，并开启了海外扩张的布局，在新加坡设立工厂。2019年，绝味食品的门店突破了一万家。
绝味食品在2019年成功发行可转债募集资金9.81亿元、2022年增发A股募集资金11.61亿元，主要用于扩大生产以及完善相应的配套体系。截至2021年底，绝味食品拥有门店13714家，覆盖342个城市。
绝味食品的历史沿革基本上就是在不断扩大加盟门店的数量，然后公司不断完善配套的冷链物流、店面经营等设施服务质量，可以说是简单粗暴，但却行之有效。
二、产品分析
绝味食品的主营业务是休闲卤制食品。卤制品就是以家禽、家畜的肉或者内脏以及部分蔬菜、水产品为主要原料，放入调制好的卤汁中，用旺火烧开、小火浸煮的方式，使卤汁味道渗入原材料而制成的食品，符合中国人喜咸辣的饮食偏好。
按照消费场景，卤制品又分为佐餐类和休闲类。佐餐类的消费场景是居家，就是更为传统的凉菜，像夫妻肺片、烧鸡、卤牛肉以及各种凉拌菜，代表的品牌有紫燕百味鸡、廖记棒棒鸡等，规模占到整个卤制品行业的60%。
休闲类的定位就有点类似于零食了，像鸭脖、鸭头、鸭舌等，代表的品牌有绝味食品、周黑鸭、煌上煌、久久丫等，规模占到整个卤制品行业的40%。
2021年公司鲜货类产品营收56.1亿元，占营业收入的比重是88.3%，其中禽类产品收入 43.3亿元，占鲜货类产品营业收入的77.2%。
所以绝味食品最主要的产品就是禽类产品，也就是鸭脖、鸭掌这类的鸭副产品。
产品比较简单，文章这部分内容主要就绝味食品上中下游的优势来具体展开。
1、上游采购
绝味食品的营业成本中鲜货类成本占了85.4%，而在这里面呢占比最大的是禽类产品，占了64%，与此相关的上游采购主要是毛鸭和鸭副产品。
公司是采取统一采购为主，地方采购为辅的采购模式，其中统一采购的主要是保质期较长的冻货。
这种采购模式对于像绝味食品这样规模比较大的企业来说是有成本优势的。
2021年绝味食品主要产品的销量是14.25万吨，同行业内其他公司，像煌上煌是3.67万吨，周黑鸭是3.53万吨，销售规模上绝味食品更有优势。
从绝味食品第一大供应商同时也是周黑鸭的头部供应商的江苏益客食品的招股说明书上也可以看出，绝味食品的采购单价要低于周黑鸭。
2021年绝味食品主要产品单位成本是2.59万元/吨，周黑鸭是3万元/吨，煌上煌是3.43万元/吨。
另外，绝味食品还布局了产业链的上游，投资了内蒙古塞飞亚农业科技公司，持股比例24.17%，这是一家肉鸭全产业链的公司，产业链包含原鸭育种、养殖加工、鸭苗和冻品销售。这样一来，又能进一步降低生产成本。
2、中游供应
休闲卤制品是即食的，要保证新鲜和安全，所以需要及时的产品供应。
像绝味食品在全国各地一万多家门店，如何构建一个有效的供应物流配送系统就比较关键，而且这也会成为优势。
绝味食品是以最优冷链配送距离300-500公里作为辐射半径，在全国21个生产基地（含在建2家）建设了全方位的供应链体系，实现了“当日订单，当日生产，当日配送，24小时开始售卖”，最大程度保证产品“鲜、香、麻、辣”的最佳口感。
绝味食品目前的业务还是以线下为主，而线下要想大规模扩张开店就需要有配套完整的供应链体系，这样可以帮助公司下面的加盟门店在保障食品安全的前提下，提高效率和降低成本。
3、下游加盟
休闲卤味品具有“即食性、冲动消费和上瘾性”的特点。
具体来说，即食性就是不需要加工也不需要堂食，买了立马就可以吃。
冲动消费是有调研报告指出休闲卤味的消费动机超过一半是“突然看到馋了想吃”，这属于典型的冲动消费的特点。
上瘾性是休闲卤味品自身色香味俱全以及偏辣会刺激味蕾，从而让消费者看到或者闻到就会产生购买欲。
其实这三个特点也是休闲卤味品得以在短时间内门店迅速发展扩大的基石，也是绝味食品从开第一家店开始就走不断扩大线下加盟店的发展模式的原因。
行业内有两种普遍的扩张方式，一种是直营模式，另一种就是加盟模式。
直营模式就是公司对各个直营的门店拥有控制权，统一财务核算，承担门店的一切费用开支，门店的投资和人员雇佣也都由公司负责，产品从生产到销售的各个环节都由公司把控。
直营模式下，门店的利润归公司，所以不存在公司向门店让利的情况，毛利率也会比较高，但这种模式显而易见就会增加公司固定资产的投入，而且需要有良好的选址能力和管理能力，对公司的要求比较高。
加盟模式就是公司收取加盟费，负责对门店经营方面进行指导，为门店提供相应的供应链服务，拥有对加盟店的所有权和收益权，但门店是自负盈亏的，相当于公司先向加盟商销售产品，然后加盟商再对门店顾客销售。
这种模式下，就会涉及到公司向加盟商让利的问题了，这就会使得公司的毛利率相对较低，但这种模式下由于加盟商自负盈亏，所以公司的责任和顾虑就会少一些，更加容易扩张。
在卤制品行业，直营模式比较典型的公司就是周黑鸭，加盟模式比较典型的就是绝味食品。
周黑鸭是2006年成立的，从成立开始就采用直营的模式，就导致门店过于集中，扩张比较慢，基本上每年新增100-300家。
在2019年，周黑鸭也开始特许加盟的模式，新增门店的速度明显加快。
截至2021年底，周黑鸭的门店数是2781家，其中直营店是1246家，特许店是1535家。
绝味食品从2005年成立开始就采用加盟的模式，到2021年底门店数量是13714家，是周黑鸭的5倍。
简单介绍下绝味食品的加盟模式，一家绝味的门店初始投资大约是15万，包含了加盟费、设备使用费、管理费、装修费用等，不包含租金和人员工资，门店投资的回本期限大约是1-1.5年。
可以说相比于奶茶店、零食店和大型餐饮店的加盟来说，门槛要低很多，对于加盟商的吸引力也更大。
4、第二增长曲线
绝味食品一路扩张，依靠加盟门店扩张来维持增速的方式显然会遇到瓶颈，所以2018年开始绝味食品布局了一系列的产业投资。
在投资标的的选取上，绝味食品主要围绕“卤味赛道+轻餐饮+复合调味料+产业链上中下游”四大方向，比较有代表性的项目有千味央厨、和府捞面、幺麻子、廖记棒棒鸡、阿满百香鸡、卤江南等。
我们看看其中的代表。
千味央厨：
绝味食品通过深圳网聚投资有限公司持有千味央厨总股本的3.78%，千味央厨是2021年上市的食品加工企业，截至2023年1月6日的市值是58亿，那么绝味食品这笔投资当前值2.1924亿元。
和府捞面：
2012年成立的连锁中式面馆，依靠中央厨房供应体系，目标市场主要是一线城市的白领。
2015年绝味食品通过深圳网聚和武汉众合创投对和府捞面A轮投资3000万，之后和府捞面介入了腾讯和龙湖资本等，E轮估值达到70亿，目前绝味食品对和府捞面持股比例是16.92%，对和府捞面的投资累计是2.3亿元，若是和府捞面上市，投资收益可观。
幺麻子：
2008年成立的藤椒调味油企业，目前拟在深圳交易所上市，绝味食品是在2019年通过深圳网聚投资的幺麻子，投资1.8亿元获得18.95%的持股比例，后续上市，会贡献一部分投资收益。
三、业绩分析
上图是绝味食品2012年-2021年的营业收入和净利润的具体情况，可以看到营业收入的绝对值从2012年的19.69亿元增长到2021年的65.49亿元，处于每年的稳定增长趋势中（除去2012年增长比较大，原因是初始的基数规模比较小引起的，不具有代表性）。
这个其实跟绝味食品每年以差不多10%左右的增速扩张门店是有关系的，可以看到营业收入的增长也是基本在20%以内。
再看净利润的绝对值从2012年的1.52亿元增长到2021年的9.81亿元，基本上也处于每年稳定增长的趋势，除去2020年疫情的影响，导致净利润下降。
上面两张图是绝味食品不同店龄的门店数量以及门店收入贡献的具体情况，可以看到5年及以上的门店数量占比是最高的，占了39%。
并且相应的收入贡献也是最多的，占了总营收的46%，这是非常健康的，说明加盟的门店可以在公司的指导和相应配套服务下持续盈利，可持续发展。
反过来，要是门店构成结构变成全是一年一下、1-2年的门店，5年及以上的门店很少的话，那就要对公司的加盟政策、提供的配套服务提出质疑了，说明扩张并不可持续。
所以说，当前公司的门店构成情况是非常良性的。
上图是绝味食品2021年各个地区的销售占比情况，可以看到占比最高的是华中地区，其次是华南和华东，占比最少的是西北地区。
一方面这个地区分布跟区域性的饮食消费结构有关，另一方面也和地区的经济发展程度有关。
从另一个角度也说明了，绝味食品后续扩大加盟可以优先考虑华北和西北地区，这两个地区的市场空间还有待挖掘。
上图是绝味食品2012年-2021年毛利率和净资产收益率情况，可以看到毛利率从2015年之前基本稳定在25%-30%之间。
2015年之后基本处于30%-35%之间，两个阶段都相对稳定，后一个阶段比前一个阶段毛利率整体水平提高的原因可能跟公司加盟门店扩张到一定程度之后带来的规模效应有关系，加上公司布局上游和完善冷链系统。
净资产收益率在2012年到2016年基本稳定在26%-28%之间，从2017年到2019年基本稳定在22%-23%之间，后一阶段比前一阶段整体净资产收益率水平略低。
到2020年和2021年直接下滑到20%以下，对于绝味食品的持续盈利能力表示担忧，虽然一部分原因是来自疫情。
上图是绝味食品和同行业另一头部企业周黑鸭销售毛利率的对比情况，可以看到周黑鸭的毛利率基本都处在55%-60%之间。
而绝味食品的毛利率基本位于30%到35%之间，二者毛利率相差了一倍，这个跟二者的经营模式是有很大关系的。
在文章第二部分提到，周黑鸭主要是采用直营模式，公司不需要向门店让利，而绝味食品是采用加盟模式，公司会向加盟商让利以加快扩张，所以二者毛利率的区别其实也是两种经营模式的区别。
四、行业分析
上图是艾媒咨询对于2018年-2023年中国卤制品行业市场规模的计算和预测，行业的复合增长率是12.3%。
我国的休闲卤制品行业发展时间其实并不长，这个从行业头部企业发展也能看出来，而且行业的集中度目前也不高。
2020年，被称为“卤味三巨头”的绝味食品、周黑鸭、煌上煌的市占率分别是8.6%、3.32%、3.15%，前五大卤制品企业合计市场份额才19.23%，头部企业未来还有不小的增长空间。
对于头部企业来说提高集中度扩大市场份额有以下两点契机：首先是食品安全政策趋严，小作坊式企业产品品质控制能力差，在卤制品生产加工过程中存在使用劣质原料、滥用添加剂等行为。
随着国家食品安全控制标准进一步严格，达不到标准的中小企业将陆续退出市场，而大型企业供应链体系完善，食品安全有比较好的保障，将会提升市场份额。
其次是新冠疫情对小企业造成不小的冲击，很多小企业由于抗风险能力差，因为疫情导致现金流出问题之后就被迫关店，而大企业抗风险能力强，像绝味食品对加盟商进行补贴，使得门店能在疫情下存活下去，并进一步提升市场份额。
绝味食品从创立初就采用简单粗暴的加盟模式，在全国范围内不断开店，跑马圈地，以此带来营业收入每年的稳定增长。
同时又寻找到了第二增长曲线，成功投资了已经上市的千味央厨，还有之后可能上市的和府捞面、幺麻子等公司，加上公司自身优秀的冷链物流体系辅助，后续还有不小的增长空间。
同时绝味食品开展“星火燎原”计划，将市场下沉到三四线城市，提高市占率。如果说要界定绝味食品当前处于一个什么状态的话，我认为处在发展的上升期，对于到达顶部还有不小的空间。
五、总结
绝味的产品口味我不做予评价，每个人的喜好不一样，有的喜欢吃有的不喜欢吃，很正常。
但是绝味把卤味这门生意做到如此低利润，以后很难有新进入的竞争对手，这也是一种变相壁垒。
也正是因为绝味愿意极大程度的让利给门店，才让夫妻店这个模式得以快速扩张，才会有如今这个规模。
我问过某些加盟店的老板，门店是能赚钱的，但是要说赚得很多，也没有。
所以到了今天这个地步，绝味的卤味想要有增长，几乎不可能，这也是绝味大力发展其冷链和其他产业的原因。
因此综合分析来看，绝味食品在我的交易系统里，理想价位37.5元。
另外我做了下面这张表，A股核心资产研究汇总的表格，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。
以后所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据，另外以后每周的周末，会把本周分析过的公司一起做一个深度总结，周总结也会和表格放在一起。
每次分析公司后，会在后面加一些更深度的观点或者计算方法，也会放到一起方便阅读，都记得去看。
专注于上市公司财报和基本面深度分析。
很多时候，盈亏也只是一念之间！
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一起探索企业基本面的研究，收获必然巨大。
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