顺络电子国内片式电感龙头，历史新高且涨且谨慎

　　选股理由：营收增长传感器概念历史新高成交量持续放大
　　证券简称：顺络电子评级：BB
　　数据截止日期：2019年9月30日单位：亿元
　　证券代码：002138；成立日期：2000年；所在地：深圳
　　一、主营业务
　　主营业务
　　片式电感器和片式压敏电阻器等新型电子元器件的研发、生产和销售
　　产品及用途
　　磁性器件、微波器件、精密陶瓷、PCB和传感器五大产品体系
　　业务占比
　　片式电子元件99。5；出口占比23
　　上下游
　　上游采购金属磁性粉末，下游销售手机、通信、汽车电子领域制造商
　　主要客户
　　前五大客户占比19。5，第一大客户占比9。8
　　行业地位
　　电感国内第一全球第五；电感行业前五大厂商市场占有率约60，公司市占率7左右。
　　竞争对手国外：日本村田（14）、日本TDK（13）、日本太阳诱电（13）
　　国内：台湾齐立新（7）、台湾美磊（4）
　　行业发展趋势
　　小型化、模组化、高频化
　　其他重要事项
　　公司2019年第三季度实现销售收入7。13亿元，同比增长了15。14，单季收入首次突破7亿元，创公司成立以来新高。
　　简评1、公司第一感受是信息披露非常不完善，在年报中都找不出公司具体业务和具体产品，还需要去网上搜索；每一块业务的销售情况也无从得知，只有一个整体的数据，具体客户是谁更无从知晓了；
　　2、公司业务包括磁性器件、微波器件、精密陶瓷、PCB和传感器五大产品体系，虽然在客户资源方面有一定的协同效应，但是总感觉业务比较杂，信息披露又不完善，感觉不太好；
　　3、前三季度业绩增长较快，再加上近期传感器概念走势较好，二者是公司股价坚挺的主要原因；
　　二、公司治理
　　大股东
　　持股比例为14。2；股权质押率：80。93
　　管理层
　　年龄：4966岁，员工持股：约9
　　员工总数
　　5323人：技术803，生产3992，销售177；本科学历以上：823
　　融资分红
　　上市时间：2007年；累积融资：25。44，分红：8。9
　　简评1、公司前十大股东包括魁北克储蓄投资集团（加拿大魁北克省公共养老金管理者）及比尔及梅林达盖茨基金两大知名外资位列前十大股东，这让投资者增强不少信心；
　　2、公司大股东质押率高达81，大股东在外以股东或高管身份参与的公司还有24家，涉及房地产、芯片、股权基金、餐饮、投资公司等多个领域，大股东已经63岁，而精力还如此分散，让人不得不担心；虽然股价一路上涨，但是大股东质押率并未降低，估计都深陷实体内，短期抽不出现金，后续如果股价有所波动需警惕大股东爆仓风险；此外，二股东（高管持股为主）质押率也超过了80，剩余就不赘述了；
　　3、从员工结构和财务信息来看，公司属于重资产、劳动密集型行业；
　　三、财务分析
　　资产负债表
　　2019年Q3：货币资金3。41（1。3），应收账款11。4（1。7），存货5。11，长期股权投资0。45，固定资产26。4（1。8），在建工程2。44（0。36），无形资产1。81，商誉3。3，短期借款4。38（3。8），应付账款4。2，其他应付款1。36，长期借款0。3；股本8。06，资本公积19。8，库存股1。4，盈余公积2。1，未分利润14。6，净资产43。1，负债率22。41利润表
　　2019年Q3：营业收入19。3（10。38），营业成本12。6，销售费用0。51，管理费用1。06（0。2），研发费用1。38（0。42），财务费用0。1，其他收益0。28，净利润3（17。87）
　　简评1、2019年第三季度毛利率同比去年三季度下降了4。62，主要原因系去年二、三季度因为电容电阻市场异常，导致市场对电子元器件恐慌性备货，价格平稳，其后一直处于消化库存状态，价格出现下滑；
　　2、公司未编制信柏陶瓷的盈利预测报告（2016年收购企业，20172019年合计承诺净利润1。67亿元），2019年是最后一年对赌期，承诺净利润0。67亿元，如果完成不了业绩承诺，商誉减值将是一个雷；
　　3、从公司资产规模及营收规模来看，公司现金流明显偏紧张，而公司仍在持续拿地、准备继续扩产，好在当前负债率还算低（22。4），银行还有贷款空间，公开市场发债、定增也有可能，现金流偏紧的情况下扩产还算需要谨慎；
　　4、公司前三季度增收不增利核心原因还是在于费用增长较快，毕竟当前仍处于扩产周期；
　　5、整体来看，公司当前财务处于亚健康状态，正在恶化过程中：有息负债提升、各项费用在增长，净利润下滑，需要警惕；
　　四、投资逻辑及核心竞争力
　　投资逻辑1、器件国产化大趋势；
　　2、消费电子行业周期性回暖带来需求提升；
　　3、公司是国内片式电感龙头企业；
　　核心竞争力1、技术优势
　　公司在技术和规模处于领先地位，细分产品领域中市场份额达到全球前列；同时新型电感产品持续推向市场，始终保持在全球电感行业前沿。
　　2、公司拥有全球领先的大客户群体
　　公司客户涵盖了全球主要相关行业的标杆企业，在中国市场以及国际市场上均占有较高的市场占用率。
　　3、研发优势
　　公司一方面积极拓展新产品，另一方面持续扩展产品应用领域，由通讯、消费类电子向汽车电子、5G市场、物联网及模块、新能源、工业电子及精细陶瓷等领域持续拓展。应用领域的拓展进一步打开了公司的发展空间，为公司的持续成长奠定了良好的市场基础。
　　五、盈利预测及估值业绩
　　预测
　　预测假设营收增长：15；
　　毛利率：34；净利润率：14
　　营收假设2020E：30；
　　2021E：34；
　　2022E：39；
　　净利预测2020E：4。2；
　　2021E：4。7；
　　2022E：5。5；
　　注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
　　估值
　　市盈率
　　合理范围：2535倍
　　合理估值三年后合理估值：140200亿；
　　当前合理估值：7090亿。
　　参考价格
　　低于80亿
　　六、投资建议影响业绩
　　核心要素1、下游消费电子景气度恢复情形；
　　2、行业竞争情形；
　　3、原材料价格波动；
　　4、公司产能扩产情形、融资情况；
　　核心风险1、大股东、二股东爆仓风险，进而对公司管理层将造成较大影响；
　　2、现金流紧张情况下，募投产能不及预期风险；
　　3、行业景气度恢复不及预期风险；
　　简评
　　公司2019年股价连续上涨不断创历史新高，主要还是基于行业景气度恢复预期，再叠加传感器、元器件国产化等概念，支撑了股价一路向北。公司业务包含五大块比较复杂，而信息披露又不完善，再加上大股东、二股东80的股权质押率以及正在恶化（尚且健康）的财务报表，虽然股价不断走强，但是更多的是担忧，毕竟估值和预期都很高。股价走势虽好，且涨且谨慎（PS：如果哪天爆个雷，并不意外）。
　　AAAA代表基本面非常优秀，BBBB代表基本面比较优秀，CCCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
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