文许博男01一个思考：为什么感觉近几个月的统计数据，都没什么好点评的？ 作为经济数据跟踪观察者，我和同事们最近几个月经常苦恼于一件事：感觉每月数据新增亮点很少。换句话说，从三季度以来，近几个月无论是实体经济数据、金融信贷数据、还是物价通胀数据，在边际上的变化都不太明显。回望今年的第二季度，疫情正凶，单季度GDP增速一路探底到0。4。然而从月度数据的跟踪结果上看，我们所期待的三季度经济环比大幅回暖，并没有到来，也令各大机构略有失望，资本市场也一直没有明显反转或起色。 从近期披露10月的部分统计数据看，四季度也是如此。一是从采购经理指数看，无论是在整体上，还是在供求两端，指数均在50荣枯线附近以较小浮动震荡，并未出现较为大幅的回落或者回暖；从物价数据看，CPI同比涨幅大幅回落，PPI同比降低至负值，需求大收缩背景下，此前一直引发市场关注的通胀隐忧已然不再。好像这一段时间所有经济活动都处于一种低温待命状态。就在刚刚披露的金融数据亦是：10月新增人民币贷款6152亿元，低于Wind一致预期的8242亿元；新增社融9079亿元，远低于预期的1。65万亿元，增速10。3也低于前值10。6。金融数据是实体经济的一面镜子，在实体经济没有起色的前提下，居民、企业两端预期均弱，投资、消费需求不足，金融数据自然不强。所以当前是最悲观的时刻么？现状来看是。但是或许最悲观的时候也是最值得企业经营者与投资者表现贪婪的时刻。 02关于节奏：10月是传统小月，环比大幅回落是定式，不用对此过于惧怕 观察任何经济与金融的统计数据都是一件很枯燥复杂的事情，我们不妨从两个方面看。一是金融数据的节奏，二是数据的结构。 从节奏上看，10月是传统的信贷小月。经济的运行在宏观上是个数据，但是在微观上又是由无数经济体组成的一个有机整体。经济数据就像会呼吸一样，也有自己的起伏规律。信贷数据就是如此。复盘过去几年，从央行每个月披露的新增人民币贷款数据可以看出，每年的1月、3月、6月、9月都是贷款的大月。3、6、9这三个月主要是由于它们是每个季度最后一个月，无论是宏观上的国民经济统计，还是微观上的企业与金融机构业绩编制，经常以季度为单位核算，这也从客观上导致了每个季度末贷款冲量效应十分明显。1月则是新年第一个月，银行等诸多金融机构与企业都在年初寻求所谓开门红，导致1月贷款热度通常较高。 今年经济下行压力一直不小，因此信贷季节性波动更加明显。经济是呼吸的，数据是此起彼伏的：比如对于企业来说，这个月贷款了，下个月就有钱了，不用贷了，因此信贷大月和信贷小月通常是交替出现的，也正因为如此，在3、6、9月之后往往是信贷小月，10月社融回落也是预期之中。除此之外，2022年经济下行压力一直不小，也加剧了信贷的季节性波动，在微观上可以将这个过程解释为：经济下行压力大信贷需求弱宏观调控出手下月信贷超跌反弹。二者叠加，10月信贷自然弱上加弱。因此综合来看，这种弱上加弱其实并不那么可怕，反而可能象征着11月或明年Q1社融放量。 03关于结构：地产萎靡和政府财政子弹不足，是拖累10月社融的根本原因 从结构上看，政府融资弱和地产弱是主要原因。从融资者类型上，参与融资各类经济主体无非三种：企业、居民、政府。对于企业部门，融资的原因主要在于扩张、生产；对于居民部门，居民贷款无外乎买房、卖车，还有小部分是消费；对于政府部门，融资的目的主要在于基建等投资行为。从这个月的数据看，10月政府债券同比少增3376亿元、居民住户中长期贷款仅增332亿元，地产萎靡和政府财政子弹不足，是拖累10月社融的根本原因。 结构问题至今为止还是可以解决的。对于企业部门，10月新增企业贷款4626亿元，同比多增1525亿元，其中中长期贷款增加4623亿元，同比多增2433，企业贷款总量结构，都整体有所好转；对于居民部门，居民短期贷款反映了短贷等消费情况，居民中长期贷款更多则反映了买车、买房需求，尤其是买房10月居民住户贷款减少180亿元，其中长期贷款由于地产拖累，仅增加332亿元；对于政府部门，10月政府债券新增2791亿元，同比少增3376亿元，主要因为910月政府债大规模到期，并且根据此前专项债6月发完、8月用完的部署，新增政府融资动力不足。因此在结构角度看，拖累10月社融的分项是地产与政府债。然而专项债每年更新，正值年末，反弹无忧；地产自930新政之后，部分城市已经出现明显转好迹象。综上结构问题至少在当前阶段似乎并不足惧。04展望：问题都可以被解决，宽松空间也已经打开，最坏的时刻大概率已经过去了 之前制约货币政策的问题，都已经不是问题了。此前一直制约货币宽松的主要是两个阻力的存在：一个是可能会上扬的通胀，此前猪周期已然开始酝酿加之原油煤炭价格仍处高位，但现在需求走弱，治理通缩似乎比治理结构性通胀更加重要；二是是汇率，但美国10月非农就业人口增加26。1万人，高于预期的20万人，同时美国10月未季调CPI年率录得7。7，低于预期的8，时隔7个月再度回落至8以下，因此市场普遍推测美联储12月FOMC有望转鸽，汇率问题也不再是问题。因此综合来看，货币政策宽松窗口基本已到。截至现在，重要会议靴子落地、10号常委会也已究部署进一步优化防控工作，未来宽松的货币政策与更加人性化的防疫政策可期。 看上去，问题应该都可以被解决了。如果真的都能解决，那么确实是时候开始乐观了。
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