中石科技消费电子导热龙头，定增加码5G亟盼行业发展加速

　　选股理由：股价逼近历史新高四季度营收、净利润回升导热材料概念股
　　证券简称：中石科技评级：BBB
　　数据截止日期：2019年9月30日单位：亿元
　　证券代码：300684；成立日期：1997年；所在地：北京
　　一、主营业务
　　主营业务
　　使用导热导电功能高分子技术和电源滤波技术提高电子设备可靠性
　　产品及用途
　　导热材料（含人工石墨膜）、EMI屏蔽材料、电源滤波器以及EMC射频解决方案
　　业务占比
　　导热材料84。18、其他15。83；出口占比75。64；
　　经营模式
　　直营为主，经销为辅
　　上下游
　　上游采购导电颗粒、导热颗粒、膜材料、硅橡胶、电子元器件等其他辅材，下游销售智能手机、消费电子、通信、汽车电子、高端装备制造、医疗电子等厂家；
　　主要客户通信网络：Ericsson、Nokia、华为、中兴；
　　智能手机：北美手机知名品牌（预计为苹果）、华为、VIVO；
　　消费电子：Google、Amazon、Microsoft；
　　医疗：Philips、迈瑞医疗；
　　工业电子：ABB，Schneider，Siemens。
　　前五名客户销售占比为71。7，前三名名分别为25。08、15。26、13。31；
　　行业地位
　　国内消费电子导热材料龙头
　　竞争对手欧美竞争对手：ParkerHannifin、TheBergquist、LairdTechnologies、Nolato、GrafTech、PanasonicCorporation、SchaffnerGroup、EpcosAG；
　　国内：碳元科技、飞荣达、坚力科技；
　　行业发展趋势1、导热材料快速发展：5G基站更多采用蜂窝基站，体积小、功率大，对散热提出了较高的要求；同时5G手机的快速发展亦面临电池容量不足、散热不够的问题，预计未来行业跟随5G快速发展；
　　2、国产化大趋势：目前国内主流手机厂商及基站建设方并未大规模采购国内导热材料，仍以欧美系供应商为主，在当前贸易背景下，预计未来国产厂商有望获得更多的机会；
　　3、行业跟随宏观经济回暖：公司下游以消费电子、5G基站、智能穿戴、汽车电子等领域为主，均与宏观经济有密切关系，下游需求回升将拉动上游供应商；
　　其他重要事项1、预计2019年净利润1。21。3亿元，同比下降7。614。72；下滑原因：营业收入和营业成本较去年同期基本持平，新增超薄热管、VC、5G基站毫米波模组等新产品及新项目研发，研发费用较上年同期增加约1200余万元、股份支付费用增加约660万元；
　　2、公司拟募集8。31亿元，用于5G高效散热模组建设项目及补充流动资金；
　　简评1、试验证明电子元器件温度每升高2，可靠性下降10。5G时代，是高效率、高耗能时代，对电池和散热提出了更高的要求，不管是5G蜂窝式基站还是5G手机对散热产品的需求量都非常之大；
　　2、从国内外竞争对手来看，全球散热材料仍以清一色欧美企业供货为主，国内资本嗅觉敏锐，大量资金投入合成石墨行业，出现一大批低价石墨制造商，产品出货标准良莠不齐，导致市场竞争十分激烈。不过下游消费电子厂家日益集中，对供应商供货能力和产品质量要求非常高，国内产能和质量能排的上号的，仅有中石科技、飞荣达和碳元科技三家。风起时，龙头受益更加明显；
　　3、2019年中美贸易摩擦背景之下，华为受到诸多供应限制，未来基站及手机产业链国产化之路是必然的，虽然当前散热材料以欧美供应商为主，但是以中国制造能力加上散热片技术门槛并非高不可及，预计未来国产厂商将在产业链中扮演更加重要角色；
　　4、去年年底的定增计划也充分表明对未来前景的看好，不过重大募投项目既有较高收益预期，也蕴藏较大风险，毕竟公司规模不大，一个重大项目的失败对公司是致命的；
　　二、公司治理
　　大股东
　　一家三口持股比例为55。6；股权质押率：6
　　管理层
　　年龄：3564岁，高管及员工持股：9
　　员工总数
　　592人：技术85，生产313，销售39；本科学历以上：202
　　融资分红
　　上市时间：2017年上市，累计融资：1。74亿，累计分红：0。45亿
　　简评1、公司是典型家族企业，夫妻（6264岁）任董事长及总经理，儿子（35岁，外籍）负责市场部，已开始准备接班，家庭持股过五成，质押率非常低；一般家族企业会比较爱惜自己的羽毛，毕竟实打实是自己的资产，不能胡来；
　　2、前十大流通股东包括公募基金、养老金等，受到市场资金一定认可；
　　3、公司对待管理层尚可，有足够高管持股，也有一定股权激励，具有一定市场化，并非一言堂；
　　4、融资金额和分红都非常少，2019年定增后募资额将突破10亿元；
　　三、财务分析
　　资产负债表
　　2019年Q3：货币资金1。4（1。6），应收账款2。66，存货0。9，其他流动资产1。46；固定资产2。7，无形资产0。28；短期借款0。53，应付账款1。8；股本2。52，资本公积1。08，库存股0。21，盈余公积0。24，未分利润3。69，净资产7。32，负债率23。76利润表
　　2019年Q3：营业收入5。04（11。22），营业成本3。29，销售费用0。16（3。1），管理费用0。36（2。8），研发费用0。31，财务费用0。03，其他收益0。03，净利润0。76（29。17）
　　核心指标
　　20172019年净资产收益率：22。24、22。83、10。74；毛利率：36。42、36。63、34。75；净利润率：14。44、18。5、15。24；
　　简评1、公司会计科目较少，比较干净，资产规模亦不大。账面资金仅有1。4亿元，明显不足，2019年底已启动定增计划，以三季度的财报来看，若公司无定增计划，短时间绝无业绩大增的可能，整体来说定增利大于弊，至少预期有了；
　　2、公司前三季度营收下降11，净利润下降近三成，不过四季度扳回来一部分，全年营收与去年持平，净利润下滑约15，从四季度报表来看，营收约为2。6亿元，净利润0。5亿元左右，显著高于去年四季度，净利润率也大幅回升（部分因为周期原因），季度拐点初步得到确认；
　　3、前三季度的下滑主要与宏观经济不景气导致下游需求不振有一定关系，另一方面还是因为行业竞争加剧，2019年毛利率同比下滑了2，在国产化和经济回暖趋势下，预计2020年有一定改观；
　　4、公司募投项目预计可以实现年均2。6亿利润（税前），建设期2年，基本也可以肯定公司近两年业绩无爆发增长可能，股价在两年的空档期得靠预期支撑了；
　　四、投资逻辑及核心竞争力
　　投资逻辑1、5G及消费电子对散热材料的需求大幅提升；
　　2、公司是国内散热材料龙头；
　　3、募投项目带来一定的收益预期；
　　核心竞争力1、多种技术的交叉优势
　　公司坚信作为一个产品公司，技术是公司持续发展的根本，经多年持续投资和积累，保证公司研发水准始终处于技术前沿。在导电EMI屏蔽材料技术、导热界面材料技术、人工合成石墨技术、EMC滤波技术等多个技术领域，均建立了独立的研发团队和实验平台，均保有先进技术储备，各技术领域的交叉融汇，形成公司独特的技术竞争力，可以快速响应行业的发展变化。
　　2、优质的客户资源优势
　　公司坚持大客户市场战略，始终把目标行业前5名的大客户作为目标服务客户。从客户设计中心的项目早期设计参与地位，到客户外协装配工厂的量产配合和大批量交付，各个环节环环相扣，不断提升客户服务质量和客户对公司的技术和资源的依赖程度。主要客户包括通信领域、智能手机领域、消费电子领域的全球知名品牌商和厂商。
　　3、先进管理平台优势
　　公司坚信良好的管理是公司做大做强和长期发展的基础。公司2003年从德国SAP公司引入先进的企业级资源管理系统，2017年重新对其进行投资升级和优化SAP系统到S4HANA最新平台，保证公司业务发展建立在集成高效的信息管理平台之上。
　　五、盈利预测及估值业绩
　　预测
　　预测假设营收增长：15、15、50；（考虑募投项目建设周期）
　　毛利率：36；净利润率：16
　　营收假设2020E：8。7；
　　2021E：10；
　　2022E：15；
　　净利预测2020E：1。4；
　　2021E：1。6；
　　2022E：2。4；
　　注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
　　估值
　　市盈率
　　合理范围：3040倍（考虑募投项目预期）
　　合理估值三年后合理估值：70100亿；
　　当前合理估值：4050亿。
　　参考估值
　　低于50亿
　　六、投资建议影响业绩
　　核心要素1、5G产业链技术变革；
　　2、5G基站投资建设速度、5G手机普及率；
　　3、上游人工石墨价格波动；
　　4、重要客户销售情形；
　　核心风险1、客户与行业集中度较高的风险
　　公司报告期内大客户主要由各行业排名靠前的公司构成。如果智能消费电子和通讯设备制造行业的需求无法保持快速增长甚至下降，则可能导致公司业绩增速放缓甚至下滑。
　　2、产品价格进一步下跌的风险
　　随着产品供应量增加、市场竞争加剧以及下游消费电子产品价格的下降，若公司不能通过研发创新丰富产品结构、提高产品性能并拓展市场份额，公司产品的利润空间存在进一步被压缩风险。
　　3、原材料价格波动的风险
　　报告期内公司主要原材料价格整体呈下降趋势，虽然公司通过强化现代化管理平台和系统，提高管理决策和运行效率，并通过产品工艺创新不断降低制造成本，以弥补原材料波动带来的不利影响，但未来主要原材料价格受国际市场行情影响出现上浮，将对公司盈利能力造成一定的压力。
　　4、募投项目不及预期风险
　　公司定增募资8亿元用于新项目投产，可谓成败在此一举，如果募投成功，则公司稳坐百亿市值，如果募投项目不景气，很可能沦为末流可有可无、不被市场关注的上市公司。
　　5、汇率波动的风险
　　公司出口业务超过七成，以美元结算，人民币升值不利于公司业务发展。
　　6、国际贸易摩擦产生的风险
　　公司对外出口产品主要供应给在中国保税区的生产企业。对于本次中美贸易争端，短期内对公司直接影响较小，但存在受到供应链及下游业务影响的潜在风险。
　　综述
　　公司是国内导热材料龙头，在5G基站投资加速以及5G手机普及率提升的趋势下，未来前景被市场看好，公司亦顺水推舟推出8亿元定增计划加码5G散热产业。未来公司的荣辱将与募投项目密切挂钩，两年内的建设期亦是空档期，公司股价全凭预期支撑，风险与收益均会放大。
　　AAAA代表基本面非常优秀，BBBB代表基本面比较优秀，CCCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
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