科锐国际小生意大市场，人力外包亦有作为

　　选股理由：2017年上市后股价强势震荡，第三季度受到外资、社保基金、公募基金的关注，作为A股唯一的一家人力资源外包上市公司，近三年保持持续增长态势，坐拥万亿市场空间，值得一探究竟。
　　证券简称：科锐国际评级：A
　　数据截止日期：2019年9月30日单位：亿元
　　证券代码：300662；成立日期：2005年；所在地：北京朝阳主
　　营
　　业
　　务
　　主营业务
　　从事中高端人才访寻业务，招聘流程外包业务，发展和优化灵活用工业务
　　产品及用途
　　业务可以理解为招高端人才（猎头角色，针对高端人才）、人力资源外包（针对重复性较高、层次较低的人才）
　　业务占比
　　中高端人才寻访15。25、招聘流程外包4。4、灵活用工76。33，其他业务4。01；海外业务占比37。4
　　销售模式
　　直销、渠道销售外包模式
　　主要客户
　　佳能、华为、赛诺菲、上海电气、金佰利、阿里巴巴、平安集团、神州数码、通用电气
　　上下游
　　上有寻访人才（高端寻访、低端组织），下游为企业推荐人才、组织服务
　　行业地位
　　国内民营人力资源外包领军者，第一家人力资源外包上市公司
　　竞争对手国内：三大国有人力资源企业（北京外服、上海外服、中智）；
　　国外：万宝盛华集团、任仕达集团、米高蒲志、AlexanderMannSolutions（AMS）、外企德科
　　简评1、人才是第一生产力，公司的主营业务便是提供猎头招聘服务（帮企业筛选优秀的人才）和人力资源外包（替企业完成简单、重复性较强的人力工作）业务，前者毛利润高，后者容易起量。虽然看起来公司一年销售额仅30亿，但是75以上为人力资源外包，毛利率低（8左右），真正贡献利润的还是在于猎头业务（毛利率4050）。
　　2、人力资源外包行业跟随经济大周期波动，经济景气则劳动力需求旺盛，反之亦然，故而人力资源外包就有两个特点：一是强周期性；二是抗通胀性（工资整体大势持续上涨）；目前行业整体格局比较分散，未来整合的机会还很大，在国内还算是一个朝阳的行业。
　　3、从国外几大竞争对手来看，人力资源外包行业是一个可以存续多年、具有顽强生命力的行业，持续盈利能力较强；但是亦有明显的瓶颈，毕竟是靠人堆出来的行业，高增长特点不明显；整体来说，这个行业下有保底、上有封顶，故而整体估值应该趋于一个较窄的波动区间。
　　公司治理
　　大股东
　　持股比例：36。3，质押率：12
　　管理层
　　年龄：4459岁，股权激励：较多
　　员工总数
　　2213人：技术120，生产1781，销售102
　　融资分红
　　上市时间：2017年，累积融资：2。9，分红：0。39
　　简评
　　人员结构来看较为合理、质押率较低，核心团队仅有45岁左右，未来的冲劲还很大
　　财务数据
　　资产负债表
　　2019年Q3：货币资金2。89，应收账款7。84，长期股权投资0。82，无形资产1。15，商誉1。43；短期借款0。6，应付账款0。73，预收款0。32，应付职工薪酬3，其他应付款0。44；实收资本1。8，资本公积2。26，盈余公积0。16，未分利润3。95，净资产8。2，负债率39。9利润表
　　2019年Q3：营业收入26。15，营业成本22。4，销售费用0。78，管理费用1。11，净利润1。39
　　简评1、公司虽然应收账款金额较高，但是整体风险较小，一则是因为服务的企业均为大型的外资企业（参股或控股）；二则是因为公司第一大客户占比较低，约为7；
　　2、行业的扩张比较依赖并购，每家猎头公司擅长的行业领域不一样，熟悉的服务外包业务不一样，故而商誉的存在可能是常态，金额不要太大、不要跨行即可；
　　投资逻辑
　　行业逻辑1、宏观经济周期回暖，人力资源需求提升，行业毛利率亦会得到改善；
　　2、人才是21世纪的主流，未来人力资源行业的发展依然欣欣向荣；
　　3、行业集中度较低，未来整合的空间很大（猎头人力外包市场近万亿规模）；
　　公司逻辑核心竞争力：
　　1、品牌优势
　　作为国内唯一一家登陆A股的人力资源企业，客户数量从2010年的800家左右上升到目前的3，400多家；公司客户合作期限长、粘性强和复购率高，其中75为重复购买客户，大量客户的服务期超过十年；
　　2、规模优势
　　海内外陆续建立了99家分支机构，遍布在国内37个城市及7个不同国家和地区；拥有2200余名专业招聘顾问，业务覆盖全国各个省市，涉及新加坡、印度、泰国、马来西亚、印度尼西亚和越南，美国等国家，服务超过18个细分行业的研发、工程、制造、供应链、市场、销售、财务、法律、人事等多种职能职位；
　　3、团队优势
　　公司的管理团队经验丰富、锐意进取，人力资源服务行业的平均服务时间达到15年以上，对行业发展规律和趋势有着深刻的理解。2200余名专业顾问团队中，80以上拥有8年以上专业人力资源服务经验，70以上具备知名跨国企业和大中型企业工作背景。此外，本公司员工97以上拥有大专以上学历。
　　估值逻辑
　　持续盈利能力强，估值当前仅有50亿左右，在万亿市场空间面前，还是有较强的吸引力。业绩
　　预测
　　预测假设营收增长：40（过去三年增长分别为30。7、93、80，增长主力为低端人力资源外包）；
　　毛利率：16；净利润率：5（过去三年分别为7。3、7。5、6。2，外包业务的大幅增长会拉低净利润率）
　　营收预测2020E：55；
　　2021E：77；
　　2022E：108；
　　净利预测2020E：2。7；
　　2021E：3。8；
　　2022E：5。4；
　　估值
　　估值方法
　　市盈率，估值倍率合理范围：2030倍
　　合理估值三年后合理估值：100160亿；
　　当前合理估值：4070亿。
　　参考价格
　　低于45亿可以重点关注影响业绩
　　核心要素1、宏观经济周期波动；
　　2、大客户的签署；
　　3、并购企业的整合预期；
　　核心风险1、宏观经济周期持续低迷；
　　2、中美贸易战对公司的影响（海外业务占比37，且国内业务大部分服务海外机构，政治形势对公司业务影响较大）；
　　简评
　　21世纪企业最核心的竞争力还是人才，人力资源服务在国内是朝阳行业，拥有万亿市场空间。公司作为行业内第一家民营上市公司，想象空间巨大。服务行业具有较强的持续盈利能力，只要估值合理，还是非常值得拥有。
　　AAAA代表基本面非常优秀，BBBB代表基本面比较优秀，CCCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，仅供参考，不作为投资建议。
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