专访渣打杨京：债市开放将吸引近三千亿美元，多个细节待完善

　　从2019年4月起，人民币计价的中国国债和政策性金融债将被纳入彭博巴克莱全球综合指数，并将在20个月内分步完成。其它两大指数摩根大通全球新兴市场多元化债券指数和富时罗素指数也预计将在不久后采取行动。
　　过去一年来，外资加速流入中国股债市场，这一趋势究竟能否持续？要做到稳外资，中国需要如何练好内功？资本流动又将对汇率产生何种影响？对此，第一财经记者独家专访了渣打银行（中国）有限公司金融市场部总经理杨京。
　　中国国债和政策性金融债纳入彭博巴克莱全球综合指数，预计在未来的20个月该类债券配置金额将达到1200亿美元，平均每个月被动配置60亿美元。之后，我们预计在2020年，中国债市将先后被纳入其它两大指数。这意味着到2021年的中国债券将被完全纳入三大债指，被动资金流入有望达到2860亿美元。杨京同时对于如何继续推动中国债市扩大开放也提出了建议。
　　外资有望持续增配中国债市
　　今年年初至今，中国A股大幅反弹近25，外资在MSCI扩大纳入A股前抢筹的态势明显。不过，在杨京看来，债市可能不会预先出现抢筹现象，而外资流入更应是一个中长期趋势。
　　外资抢筹A股的主因仍在于低估值。相比之下，10年期国债收益率去年已经大幅下行，‘债牛’过半，今年波动性会提升，因此外资并不会因纳入时点而抢筹。杨京说，纳入指数所吸引的外资流入量尚不足以明显改变市场走向，债市仍然由境内各类机构供需决定。从去年开始外资流入有一定加速，但这仍主要是出于对经济基本面的观察，而非抢跑。
　　中国10年期国债收益率自今年年初至今在3。283。08之间波动，目前约为3。1，接近2017年1月以来的最低点。渣打也预计中国债券收益率在今年将进一步下行，且曲线更为平坦，10年期国债收益率将基于3的水平呈现区间波动。
　　截至今年1月底，银行间债券市场境外投资者所持有的债券余额为1。75万亿人民币，其中国债所占的比例为63，政策性金融债所占的比例为20，国债仍为核心投资品种。政策性金融债与国债相比具备收益率优势，且投资风险基本为零。由于国债和政策性金融债在三年期内一律做免税处理，境外基金配置政策性金融债有明显优势；但同时由于一些投资人只能投资主权债券，国债仍是很受欢迎的品种。总体来说，投资者各有所需。杨京称。
　　加速债市开放五大建议
　　尽管中国债市开放度不断提升，但如果要持续吸引外资，仍需在细节上多加打磨。杨京对记者表示，目前外资的顾虑主要体现在以下几个方面：
　　1）全球债券托管行交易境内人民币外汇的能力有待提高；
　　2）国债和政策性金融债三年免税的细节有待进一步明确；
　　3）无法有效进行人民币利率风险对冲；
　　4）国债期货尚未开放给在岸商业银行和外资机构；
　　5）境内商业银行债券回购业务的规模受到债券回购业务的额度限制；
　　6）外资看中投资债券的绝对收益率水平，中国境内债券市场经过2018年牛市，收益率有所下降，同时美元对人民币外汇掉期点近期上涨，导致汇率对冲后的债券投资综合收益率有所下降。
　　因此，如果要进一步推动债市开放，杨京建议，中国债市应该在上述前五个方面进行进一步完善，并不断对接国际标准。
　　外资评级机构进入是中长期利好
　　相较于利率债，中国庞大的信用债市场仍较为封闭，在评级标准、市场流动性等方面都有待提高，而外资评级机构进入中国境内市场也有助于债券市场的中长期发展。
　　今年1月28日，标普全球评级正式获准在中国境内债券市场成立并运营信用评级机构。标普等外资机构的进入，这象征着中国境内债券市场基础设施的进一步完善。杨京说。
　　但是，外资评级机构进入中国境内市场在短期内为债券发行人或投资者带来的实质性好处有限。中国境内债市虽已成为世界上第三大债市，但是仍欠发达。主要表现在缺乏债券约束条款和债券发行人信用差异。中国境内现有的信用评级框架使这种信用差异不足的情况更加严重。
　　例如，中国现在有八个主要的评级机构，均采用比较相似的信用评级方法，对于发行人违约的预测或信用资质的改变没有明显的区别对待，信用评级过程及收费接近，并且商业竞争激烈，这就给予债券发行人在多家评级机构之间回旋议价的空间，最终导致这些发行人的信用评级出现了高估。从中国境内信用债市场存量评级分布来看，AA或以上的占到了89，其中AAA就占49；以信用债发行数量的评级分布来看，AA或以上的占70，还有25没有评级。这与一个发达的、成熟的债券市场中极具弹性的多层信用评级现状有很大区别。
　　因此，杨京认为，引入在全球有影响力的国际评级机构参与中国境内债市的评级，这对吸引更多国际投资者有积极推动作用，但是需要较长时间。中国境内债市信用评级的发展和完善需要分三步走：取消债券发行人的评级准入门槛要求；积极建设高收益信用债市场；建立债券投资者付费制度（目前还是执行发行人付费制度）。
　　只有在这三点工作完善的基础上，国际评级机构才能在中国境内债市取得实质性业务进展，从而帮助债券发行人根据其真实的信用风险资质进行信用差别发行，客观地反映他们的融资成本。杨京称。
　　2019年美元见顶、人民币企稳
　　外资不断流入中国境内资本市场，这也从一定程度支持了人民币汇率。渣打在去年底就判断，2019年年底美元人民币将会触及6。65的水平，也是当时最为乐观的机构之一。截至目前，美元人民币维持在6。7左右。
　　中国资本项下的流入，将会弥补经常账户的逆差，为人民币在2019年和接下来的若干年提供一个强大的支撑。除了债市，我们估算，2019年A股市场的被动流入，将从2018年不足100亿美元增加到500亿美元以上。杨京称。
　　尽管众多机构认为今年美元将会见顶，但纵观G10国家，似乎没有一个国家的货币真正能令人乐观，欧洲央行也调降了经济增长和通胀预期。这也令市场担忧，美元走弱的催化剂真的存在吗？
　　其实不能只局限于G10，我们看空美元并不意味着看多G10货币，虽然G10货币估值比较便宜，但也面临着巨大的不确定性。相比而言，我们更加看好新兴市场货币在今年的表现。杨京称。
　　2018年年初至今，美元升值超过5，原因包括其相对良好的经济增长表现，货币政策分化带来的利差和避风港效应。但进入2019年，财政刺激效应开始减弱，美国通胀较为温和，市场开始担忧美国双赤字和经济周期，加之美联储态度转鸽、美元加息周期逐步结束。基于此，渣打预计资本将会从美国回流新兴市场，从而拖累美元的表现。
　　来源：第一财经